綜合性券商發(fā)展思路的探討

加強證券研究，促進研究與業(yè)務(wù)的共同發(fā)展
    一、證券研究是綜合性券商各項業(yè)務(wù)深入發(fā)展的基石
    (一)承銷業(yè)務(wù)風(fēng)險加大、責(zé)任加強，研究實力決定承銷的成敗
    我國股票的承銷業(yè)務(wù)自股票市場開業(yè)以來，基本上是在低層次上競爭，加之非市場經(jīng)濟因素的干擾，大多數(shù)投行人員的精力主要放在爭項目上，真正做好項目的較少，以致過度包裝成為公開的秘密。根據(jù)《證券法》中證券發(fā)行權(quán)利、責(zé)任的規(guī)定，券商承銷將承擔(dān)連帶責(zé)任風(fēng)險。同時，根據(jù)第二十八條的規(guī)定，今后股票的發(fā)行價格將由發(fā)行人和承銷商協(xié)商確定。這條規(guī)定意味著承銷商沒有發(fā)行失敗的風(fēng)險、一級市場沒有投資風(fēng)險的“新股不敗”將成為神話。股票發(fā)行改為協(xié)商定價后，不同發(fā)行企業(yè)的市場定價將區(qū)別開來，一級市場發(fā)行價和二級市場交易價將大大接近，一級市場風(fēng)險上升。這就要求券商必須對發(fā)行人的行業(yè)前景、經(jīng)營業(yè)績、財務(wù)狀況等有清醒的認識和明確的判斷，在判定企業(yè)真正價值的基礎(chǔ)上制定出合理的發(fā)行價格和發(fā)行方案。一旦發(fā)行失敗，一級市場的股票被套，或承擔(dān)其他連帶責(zé)任風(fēng)險，將可能引發(fā)公司財務(wù)危機。因此，作為券商研究最基本內(nèi)容的公司分析和定價，將直接關(guān)系到發(fā)行的成敗甚至券商自身的存亡。
    (二)自營業(yè)務(wù)理性化、規(guī)范化，基本面研究的重要性凸現(xiàn)
    自營業(yè)務(wù)一直是券商重要的利潤來源。在二級市場較好時，自營業(yè)務(wù)利潤占券商利潤的50％左右，行情較差時其比例也在20％左右。我國券商自營曾經(jīng)存在很多違規(guī)行為，如挪用客戶保證金、與上市公司聯(lián)手炒作、散布謠言、操縱股價、對倒、內(nèi)幕交易等。《證券法》出臺后，監(jiān)管將更加嚴格，違規(guī)行為將承擔(dān)更大的法律風(fēng)險。同時，券商有限的資金將在承銷、經(jīng)紀和自營中分配，因此，券商的自營業(yè)務(wù)將更加理性，注重規(guī)避風(fēng)險，整個投資理念將發(fā)生變化。
    首先，加強宏觀研究，掌握政策導(dǎo)向，有利于券商降低系統(tǒng)風(fēng)險。雖然系統(tǒng)風(fēng)險來源于宏觀因素變化對市場整體的影響，而且不以單個券商的意志為轉(zhuǎn)移，但這并不等于說券商就無法降低系統(tǒng)風(fēng)險對自身經(jīng)營產(chǎn)生的不確定性。正因為系統(tǒng)風(fēng)險來源于宏觀因素，即來源于政策(包括財政政策、貨幣政策)的調(diào)整、主要經(jīng)濟指標的波動、經(jīng)濟周期的影響等，所以這些系統(tǒng)風(fēng)險在一定程度上是可以預(yù)測和控制的。例如，經(jīng)濟周期的波動有一定規(guī)律，政策的調(diào)整是基于整個社會經(jīng)濟更健康地發(fā)展。因此，加強宏觀研究，把握住政策導(dǎo)向，就可以有效地降低系統(tǒng)風(fēng)險。
    其次，券商自營將更加依賴于對行業(yè)的研究和公司分析。在一個投機性很強的證券市場中，券商自營主要依賴于資金優(yōu)勢、內(nèi)幕消息或成功的做莊，研究部門的上市公司投資價值分析報告往往難以得到投資管理部門的認同。隨著證券市場的成熟和完善，公司股票的價格將越來越體現(xiàn)其實際價值，這要求券商研究部門必須深入理解上市公司及其所處的行業(yè)。具體內(nèi)容包括：跟蹤研究國家的產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)動向，充分認識我國產(chǎn)業(yè)政策未來變化的趨勢及其行業(yè)經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)，準確分析上市公司所處的行業(yè)周期及其在行業(yè)中的競爭態(tài)勢，并加強對企業(yè)的銷售收入、行業(yè)的成本結(jié)構(gòu)、市場條件、企業(yè)歷史等方面的研究；分析上市公司股本結(jié)構(gòu)與變化、公司的長遠規(guī)劃，了解公司的資產(chǎn)重組狀況及其產(chǎn)品市場競爭力；研究上市公司的現(xiàn)狀和發(fā)展前景，分析公司的市場范圍、產(chǎn)品的質(zhì)量與服務(wù)、產(chǎn)品的生命周期、內(nèi)部的管理體制；研究公司未來投資的回收期限、資金的時間價值；研究公司財務(wù)報表上的各項財務(wù)指標，準確地預(yù)測公司的未來收益和公司的業(yè)績增長狀況，分析公司的股利政策與操作；對企業(yè)進行真正有成效的實地考察，提供有價值的行業(yè)研究報告和資產(chǎn)管理操作建議。所有這些工作，都不是一般的股評人士所能真正理解和把握的，它需要真正的行業(yè)和公司研究方面的專家。  
    (三)購并業(yè)務(wù)作為新的利潤來源，行業(yè)特長將成為競爭要素
    隨著國有經(jīng)濟的戰(zhàn)略性重組和購并浪潮的展開，上市公司和國有企業(yè)對券商提出了更高要求。如果券商還僅僅依靠自身背景或通過走后門、拉關(guān)系、吃吃喝喝爭取業(yè)務(wù)，不提高業(yè)務(wù)檔次和水平，將會越來越受到依靠專業(yè)優(yōu)勢進行全方位服務(wù)的券商的威脅。以購并策劃、資金債務(wù)管理、項目貸款和投資咨詢?yōu)橹饕獌?nèi)容的真正的商人銀行業(yè)務(wù)必將成為21世紀券商競爭的主戰(zhàn)場。這要求券商在提供傳統(tǒng)的承銷服務(wù)的同時，還需協(xié)助上市公司和國有企業(yè)進行資本運營，提供投資咨詢和管理、企業(yè)診斷、項目融資等全方位的高智能服務(wù)。
    1998年的證券市場購并活動如火如荼，滬深兩市共有476家公司進行過或大或小的資本運作，重組事件達925起，但其中卻鮮見投資銀行家的身影。其中自然與我國證券市場不夠成熟、購并活動本身的非市場經(jīng)濟因素有關(guān)，但還有一個重要的原因就是券商缺乏專業(yè)的人才儲備，特別是缺乏對一些行業(yè)特別精通的專家，大部分投資銀行的并購顧問都只是狹義并購專家，即只對并購業(yè)務(wù)本身十分了解，但對涉及并購公司所在行業(yè)卻知之甚少，因此寫出來的建議和方案難以引起企業(yè)的強烈興趣。
    美林證券購并業(yè)務(wù)迅速崛起的經(jīng)驗告訴我們，培養(yǎng)和吸引行業(yè)專家對形成投資銀行的核心競爭力至關(guān)重要。人們一般都認為人際關(guān)系在并購業(yè)務(wù)中占有很重的分量。但美林證券在經(jīng)過調(diào)研后發(fā)現(xiàn)，客戶對并購顧問的最終要求是提供可以真正幫助他們拓展業(yè)務(wù)的建議和方案，提供有價值的創(chuàng)新建議，如何種產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)品應(yīng)被重視，購買什么企業(yè)能加強他們的主營業(yè)務(wù)等。因此，美林證券以重金充實了行業(yè)研究力量，行業(yè)專家橫跨石油、天然氣、金屬、礦業(yè)。正是基于他們行業(yè)方面的特長，他們提供的建議往往高人一籌，因此贏得了像百事可樂、卡特彼樂這樣的大公司的業(yè)務(wù)。1993年美林的并購業(yè)務(wù)只列在全美排行榜第八名。經(jīng)過5年的努力，它終于在1997年成為全美第一。
    觀察我國現(xiàn)時的投資銀行業(yè)務(wù)，同當(dāng)?shù)卣賳T的人際關(guān)系是業(yè)務(wù)成敗的關(guān)鍵。隨著企業(yè)并購的規(guī)范化和市場競爭壓力帶來的觀念轉(zhuǎn)換，資產(chǎn)重組將從單一追求二級市場效應(yīng)或為應(yīng)付某些地方政府不切實際的“長官意志”發(fā)展到真正從實際出發(fā)，從公司發(fā)展角度來考慮問題；而企業(yè)對現(xiàn)有投資銀行業(yè)務(wù)的要求也不僅停留在熟悉一般投行業(yè)務(wù)上，行業(yè)方面的實力將成為衡量券商投行業(yè)務(wù)競爭力的重要因素。
    (四)經(jīng)紀業(yè)務(wù)軟擴張，研發(fā)力量是支撐
    經(jīng)紀業(yè)務(wù)利潤是穩(wěn)定的利潤來源，在形勢較好的情況下，經(jīng)紀業(yè)務(wù)產(chǎn)生的利潤占券商利潤的30％左右，而在大勢低迷時，經(jīng)紀業(yè)務(wù)產(chǎn)生的利潤占券商利潤的50％，因此該業(yè)務(wù)不僅是經(jīng)紀類券商生存發(fā)展的支柱，而且也是綜合性券商不可忽視的利潤源泉。今后券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)的擴張不應(yīng)再像以前一樣單純通過收購營業(yè)部的方式，而應(yīng)走一條軟擴張之路?！霸诮?jīng)營客戶資本的基礎(chǔ)上經(jīng)營客戶”，將成為今后經(jīng)紀業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)堅持的經(jīng)營方針。
    隨著市場風(fēng)險的加大和投資理念的改變及投資實力的增強，個體投資者對信息咨詢提出了更高的要求，他們已不滿足于簡單的預(yù)測大盤或個股短期動態(tài)走勢、傳播各種小道消息的信息服務(wù)，而會更加注重宏觀基本面、上市公司經(jīng)營狀況和財務(wù)狀況等基本面的分析服務(wù)。通過咨詢服務(wù)或投資理財服務(wù)，使客戶的資產(chǎn)保值增值，就是所謂“經(jīng)營客戶資本”。在經(jīng)營客戶資本成功的基礎(chǔ)上，必然會吸引更多的客戶加盟，從而達到“經(jīng)營客戶”的目的。“經(jīng)營客戶資本”必須以實力雄厚的研發(fā)力量作支撐。一個具有一定規(guī)模與實力的強大的研究機構(gòu)將起到重要的不可替代的作用。
    二、借助綜合性大型券商的雄厚實力，緊密結(jié)合各項業(yè)務(wù)，證券研究才能獲得長遠發(fā)展
    券商在研究與開發(fā)上的投入就像高新技術(shù)企業(yè)在研究與開發(fā)上的投入一樣，資源的投入比例是衡量公司未來競爭力的重要標志。承銷業(yè)務(wù)、自營業(yè)務(wù)、購并業(yè)務(wù)和經(jīng)紀業(yè)務(wù)是券商的核心業(yè)務(wù)，證券研究應(yīng)緊緊圍繞這四大業(yè)務(wù)進行，依托這些業(yè)務(wù)的發(fā)展而發(fā)展?！蹲C券法》出臺后，券商將分為經(jīng)紀類和綜合類。作為經(jīng)紀類券商，由于不能開展投行業(yè)務(wù)和自營業(yè)務(wù)，單一的經(jīng)紀業(yè)務(wù)將難以支撐起實力雄厚的研究力量，證券研究不能與承銷業(yè)務(wù)、自營業(yè)務(wù)和購并業(yè)務(wù)相結(jié)合，發(fā)展空間將十分有限。對于中小型的經(jīng)紀類券商而言，在設(shè)立信息部門的同時，更多地借助外界的研究力量可能更加符合經(jīng)濟效益原則。
    三、加強公司規(guī)劃研究，成為公司長遠發(fā)展的戰(zhàn)略性參謀
    研發(fā)部門作為券商的人才基地和公司各項業(yè)務(wù)的參謀，也應(yīng)該為公司的發(fā)展提供戰(zhàn)略性建議。如加強公司內(nèi)部管理的研究，為公司的風(fēng)險控制、業(yè)務(wù)監(jiān)管等提供框架性建議，從而為公司的整體規(guī)劃和長遠發(fā)展奠定基礎(chǔ)。
依托研究力量，樹立券商品牌
    在現(xiàn)代經(jīng)濟條件下，有信